(1)十倍股研究之八：十倍股的風險與方法應用

嘉賓介紹：黃寒笑，管理學碩士，海杉投資管理有限公司創始人，執行董事、投資決策委員會主席，十倍股研究中心創始人。10年國内外證券投資、基金管理經驗，國内第一批投資境外美國證券市場專業機構投資人，曆任華僑城投資控股康佳集團投資經理、晴川資本首席分析師、基金經理助理，長期從事資産管理。

　　《證券市場紅周刊》編輯部張宇：這周俺比較淩亂了，越要寫到十倍股公司庫應用，心裡愈發緊張，畢竟市場先生給予十倍股的買入機會太少了！街頭濺血是最佳的買入時機，但是這其中也包括自己的血，有多少人能夠承受反人性瘋狂行為帶來的孤寂？而且經過2013年大水漫灌，很多好公司已經沒有了好估值，這也令十倍股紙上談兵。

　　深圳十倍股研究中心黃寒笑：十倍股實踐起來難度的确不小，其中有效的方法還有待完善。你說得對，與其說是投資十倍股還不如說是股災投資，當市場滿地鮮血的時候，那才是十倍股開工的時間點。從嚴格意義來講，在2000～2010年十年大概也隻有3次買入機會。我們對于十倍股的選擇本身具有巨大局限，就以目前我倆讨論了7期的投資方法，隻能找到其中一部分的十倍股，比如百度、萬科、雲南白藥，大概隻占到所有十倍股的10%以上。

　　張宇：那麼，就如同你此前所言，剩下這90%的十倍股公司事後也不知道為什麼上漲，更别提事先潛伏了，而實際買入後能夠長期持有的投資者更是寥若晨星。今天有位雪球網友問我買過幾個十倍股，我回想了下，格力電器、網宿科技等都曾經暫時擁有過，但沒有一個能夠拿到十倍，這其中既有人性的問題，恐怕更多的還是對于企業長期前景的把握不夠。

　　黃寒笑：這是很多投資者的通病，看得不夠長遠。俗話說，市場唯一不變的就是變化，不确定性是投資最大的風險，亦是最大的魅力所在。應對市場波動最好的方法就是找到上市公司身上那些不會随着證券市場的投資群體眼光而發生變化的根本價值——什麼東西是長期為社會所需要的，是不會被磨滅的價值，這是投資人可以依靠的根本基礎，也是這個飄忽不定的市場中的定海神針。

　　張宇：這也正是我們十倍股公司庫建立的初衷，即找到那些不可磨滅的企業價值，而這也是區分成長和僞成長的試金石。且閑話少叙，這期有請寒笑同學來演示下十倍股公司庫的使用方法以及如何私人定制一個屬于自己的投資組合。

　　重新複習一下我們的十倍股公式：巨大的市場+成長階段早市值體量小+估值低+競争優勢+牛逼的管理團隊=大概率的十倍股。OK，沒有問題了，那麼我們可以衍生出五個評判标準。

　　1，公司主業一句話總結；

　　2，未來行業發展空間巨大；

　　3，公司競争優勢突出；

　　4，公司管理層足夠優秀；

　　5，估值有足夠安全邊際。

　　因為A，所以B。這樣的簡單邏輯是人類認知常态化能力。而因為A，或者B或者C到X的變量，最後得出某種可能預想的結論，這種多個變量的公司研究，其結果的可靠性我認為已經超出人類分析的極限，比如說經濟學家短期預測經常出現偏差，股評家每日點評也隻能騎牆頭。所以研究公司的發端必然是公司業務一定要簡單，或者找到一個能夠盡可能少變量的分析角度。

　　“未來行業發展空間巨大”，民國時期的紡織業是一個很有意思的例證，當年女工每個月可以去看兩場電影，每周都可以喝得起可口可樂，甚至可以吃一次葷。這并非說民國好，而是紡織技術在民國時代屬于高科技企業，就像今天的IT公司，收入自然是當初最高的職業之一。由此可見發展階段對于理解整個投資的重要程度，但恰恰這個因素被很多投資者所忽略。

　　什麼是巨大的發展空間？對于公司目前銷售來說，單個産品是百億級别的産品，甚至千億級别市場空間的産品，這樣的大空間才有可能醞釀大公司。近期市場藍籌闆塊集體反彈，這從根本上來說是市場長期估值的波動，這些公司再成長十倍的概率幾乎是零。在中國股市上，許多公司基本上100億市值就到頭了，很多公司上市之後就是長不大，所以選股最好低于50億，市值太大，空間有限。如果行業進入井噴階段或者某一項技術滲透率不斷提升，或者新模式剛剛被開發出來，那麼市場具有廣大的運行空間。

　　消費、醫藥、互聯網，尤其醫藥處在長期上升的周期，我們沒有理由錯過，這是一個時代的浪潮。未來中國更大的浪潮在于互聯網，這個領域是極少數中國能夠相對同步于全球進步發展的領域，人的一生趕上這樣的浪潮死而無憾。想要變得富有，或許僅僅依靠教科書式的研究，或者CFA遠遠不夠。

　　“公司競争優勢突出”，競争優勢是一家公司的護城河，是上市公司利用各種經營資源形成經營壁壘後而産生的持續超額收益能力，可以是來自政府的特許牌照，可以是強大的客戶粘性，可以是獨特的資源禀賦，亦可以是品牌、知識産權等無形資産，一般來說，擁有強大競争優勢的公司同時擁有較高的毛利潤率。經濟市場是由一小群有特許權的團體和一個較大的商品企業團體所組成。後者大多數是不值得投資的，值得我們投資的是提供特殊商品和服務的企業，這些商品和服務的特殊性是：有消費需求、無近似替代性産品和不受法律規範。

　　還記得可口可樂總裁那句話嗎？——如果可口可樂在世界各地的廠房被一把大火燒光，隻要可口可樂的品牌還在，一夜之間他會讓所有的廠房在廢墟上拔地而起。這是品牌的頂級層次，即已經控制了消費者的心靈，這在消費闆塊尤其如此，比如看到了榨菜就想到了烏江，拿起了手機就想到了蘋果，想吃瓜子就買洽洽……這就是品牌的力量，同樣洽洽薯片失敗的原因也在于樂事、薯願四大品牌陣地堅不可摧，或許堅果是洽洽更好的選擇，三隻松鼠就聰明多了。

　　而TMT科技類公司的競争優勢則生命周期更為短暫，因為科技産品叠代很快。美國2000年的科網泡沫時期，思科漲了1059倍，戴爾、微軟漲了593倍、156倍。但是随着産品滲透率的提高，計算機成為大衆的日常消費品之後，企業之間的競争越來越激烈，原本的競争優勢喪失了，這也是泡沫破滅的深層原因。銀河證券的一篇科技股的研報，認為高成長和快速下滑是科技類成長股的必然特性，30%~40%的市場滲透率是一個規律，也是科技類成長股的“滲透率魔咒”。

　　“公司管理層足夠優秀。”先來做一道選擇題：當一家公司的投資報酬率在市場平均水準甚至以下，卻一再産生過多現金時，管理層有三個選擇：

　　(1)忽視這個問題，以低于平均的報酬率繼續做轉投資；

　　(2)購買成長中的企業；

　　(3)把盈餘發放給股東。

　　不理智的管理層會在這裡犯錯。巴菲特認為，惟一合理且負責任的做法隻有将盈餘回歸給股東：提高股利，或買回股票。這是判斷管理層是否理智的關鍵。另外，管理層還必須足夠坦誠到“可以放心地把女兒嫁給他”，巴菲特主張，“無論是否屬于一般公認會計原則的資料，或是超出一般公認會計原則要求的資料，隻要它能幫助具有财務方面知識的投資者回答下列三個重要的問題就應該公布，其一是這間公司大概值多少錢？其二是它未來的發展潛力有多大？其三是從過去的表現來看，管理者是否能夠充分掌握公司的營運狀況。最後，管理層能否拒絕機構跟風的做法，這種做法通常使得理性大打折扣。

　　“估值有足夠安全邊際”，甚至可以說沒有估值低就沒有十倍股，估值是中國投資人、當然也包括美國等全世界的投資人的陷阱，得出這樣的結論是來自于曆次股災中被毀滅的估值，每次雞犬升天的牛市，催生了大批的股神，也造就大量的炮灰，這個問題剛才咱們就聊過，隻有大熊市才可以提供十倍股的買入機會。

　　張宇：估值這塊我依然持保留意見，寒笑同學，消費、醫藥行業估值還容易理解，低了就買。但是據我觀察，TMT類成長股的估值往往在股價爆發之初便非常高，因為都是先有概念，後有業績，等後面業績有了，增長往往也快結束了。比如樂視網剛上市的時候99倍的市盈率，可是它上市之後一直在漲，因為它契合了互聯網傳媒的方向。就在它階段漲幅最高的時候，今年1月份股價卻提前于創業闆指數下跌，無他，隻是因為業績增速下來了，2013年淨利潤同比增長隻有31.32%，再看一季報和中報預告，同比增速均出現了明顯滞漲。所以我覺得對于TMT類成長股，在估值方面是不是可以稍微放松一下要求？

　　黃寒笑：你說得也不無道理，但是有便宜的估值何樂而不為呢？而且十倍股成長過程中蘊藏着巨大的風險，如果能夠便宜買入就能夠睡個安穩覺，這也是我們剛才說到的，十倍股買入機會寥寥。

　　張宇：如果有低的估值當然更好啦！否則高估值，一旦低增速必然殘酷雙殺。從你上周說要講十倍股公司庫的應用以來，我一直在想，成長股究竟該怎麼操作？它炒的是預期，更是預期差，你看A股很多成長股，股價都是春江水暖鴨先知，業績還沒有回落的時候，股價就先下跌了。而那些已經翺翔天際的成長股更是經不起一丁點兒的利空，哪怕是你EPS低于預期1毛錢，都把股價打得稀裡嘩啦的。更郁悶的是，中國的成長股持續性不夠，特别是TMT類的成長股，搭上順風車突然冒出一個高增長，可是業績暴增之後卻又是一地雞毛，比如蘋果概念股萊寶高科，其興也勃焉，其亡也忽焉，觸摸屏産品“增收不增利”局面繼續惡化。而網宿科技在經曆了去年業績大爆發之後，不知道後面還有多少空間？

　　黃寒笑：相對來說，還是消費和醫藥領域的十倍股增長比較穩定，它們的護城河比較深，而且受景氣周期波動影響相對較小，而且一般來說比較容易理解。那麼投資者可以先篩選出十倍股公司庫，然後根據自己的風險偏好和預期收益私人定制一個投資組合。我們經過長期的摸着石頭過河，探索了一個從數學上來說，成功概率較大的方法。

　　張宇：哦，什麼交易方法？你的意思是跟價值投資不太一樣，十倍股的成長投資應該适當分散，以回避高成長過程中的風險。

　　黃寒笑：主要是倉位的分配。從十倍股公司庫裡挑選穩健成長的個股進行總倉位50%的配置，并作為底倉長期持有，這部分資金合适投資十倍股及N倍股；拿出剩下30%的倉位投資于能夠翻倍的個股，并以此來跟蹤印證公司是否有十倍的潛力，這部分倉位适合1～3年操作一次；最後20%的倉位可以來點激進的進攻性品種，6～12個月操作一次，重點是一年翻倍的公司。交易中要注意，每個公司的倉位不能超過20%。

　　張宇：也就是說，100萬，每隻股票買入不能超過20萬，這有點分散了，我覺得100萬，3隻股票就可以了。不過，這僅是一家之言。說說止損，你們是怎麼做的？

　　黃寒笑：有三種做法：1，如果回撤8%，直接斬倉不需要知會基金經理；2，暫時不做風控，隻虧利潤，除非公司發生根本性事件打擊。比如10元建倉成本，漲幅80%到18元，隻有股價回撤至成本價再做止損；3，公司上漲至目标價，但是無法判斷股價是否見頂，而公司的估值、所處行業依然向好，那麼此時賣出股票收回成本，留利潤倉位繼續持有。按照這種方法，既可以保持總體市值的穩定，也可以通過激進倉位來提升組合的業績。

　　張宇：在止損上，殺豬殺尾巴，一個人一個殺法，每個人的風險承受能力不同。我覺得各位投資朋友們可以參考這個方法，結合自己的情況再私人一下。另外，黃老師，十倍股選了，組合構建了，人也不能閑着，還得去追蹤公司價值的變化。就像你前面講的民國紡織女工的故事，人的需求總是會發生變化的，這也影響着公司價值的變化，公司存在就是為了滿足人的需求，所以如何把握社會大衆對于本行業的需求以及需求被滿足的程度需要花功夫去研究的。

通常你們私募是怎麼追蹤公司的？

　　黃寒笑：我們一般關注這麼幾點：1，公司估值的變化；2，公司内在價值的提升，比如收購了現金奶牛業務，或者持續體現出強勢洗腦廣告；3，十倍股公司庫的公司新聞更新；4，公司主業的變化是否有季度業績支撐；5，公司發展方向是繼續提升内在價值，還是在毀滅内在價值。