華晨中國中報解析：華晨寶馬利潤罕見下滑，命根難保

作為一家“投資公司”，投資成立華晨寶馬無疑是華晨中國最正确的選擇，這一投資不僅成為華晨中國的最大盈利來源，更肩負着養活整個公司的重任。正因如此，華晨寶馬的一點風吹草動，都将對華晨中國産生緻命影響。

8月23日，中國汽車上市公司華晨中國（HK：01114）發布2019半年業績報告。令人意外的是，緊抱寶馬這顆“搖錢樹”的華晨中國，今年上半年包括利潤在内的多項指标同比均出現回落。

或受此影響，半年報公布的第一個交易日，即8月26日，華晨中國股價下滑3.89%，單日漲跌額為-0.3港元，報收7.71港元/股。不過，此後三個交易日，華晨中國股價出現反彈，連續3日實現增長，截止8月30日收盤，華晨中國股價報收8.33港元/股。

那麼，2019年上半年，華晨中國的經營情況到底如何？各大券商機構作何評價……接下來，汽車K線将通過針對上市公司财報解讀的《10問》欄目，進行剖析。

1問：華晨中國上半年業績表現如何？

營收、利潤和股東應占溢利等主要指标均下滑，整體表現不容樂觀。

财報數據顯示，2019上半年，華晨中國營業收入為19.04億元，同比下滑16.74%；淨利潤為32.3億元，同比下滑9.43%；基本每股收益0.64元，同比下滑9.42%。

這樣的業績在汽車上市公司今年上半年表現中應該是主旋律。

作為一家投資控股公司，華晨中國的主要業務是透過其主要合資企業華晨寶馬在中國制造及銷售寶馬汽車，透過其附屬公司華晨雷諾制造及銷售非寶馬汽車及汽車零部件，及透過其附屬公司華晨東亞汽車金融向客戶及經銷商提供汽車金融服務。

而華晨中國營收下跌的主要原因則是報告期内汽車銷量下滑、汽車零部件銷量減少所緻。

不過其主要利潤來源并非于此，而是合資公司華晨寶馬。受華晨寶馬利潤貢獻下滑影響，近兩年利潤一直保持高速增長的華晨中國，今年上半年利潤轉為負增長。

顯然，高度依賴寶馬的華晨中國，前景令人擔憂，畢竟合資股比調整後，其投資利潤将腰斬。

2問：華晨中國經營質量怎麼樣，财務狀況健康嗎？

短期償債承壓，資産變現能力較差。

截至2019年6月30日，華晨中國的總資産為453.59億元，同比增長10.88%，并創曆史新高。其中，流動資産占比32.98%達149.61億元，非流動資産占比67.02%達303.98億元。這意味着其資産短期變現能力較差，即流動性較差。

數據顯示，華晨中國總負債為106.4億元，同比下滑2.43%，其中流動負債為104.33億元，同比下滑2.73%，占比98.05%。這表明其負債基本都是需要在1年或者1年以内的營業周期内償還。從其流動資産高于流動負債來看，華晨中國具備短期償債能力和清算能力。華晨中國資産負債率為23.46%，同比去年同期的26.66%下滑12%，負債情況保持在合理健康範圍内。

不過，從流動資産和流動負債的構成來看，情況不容樂觀。

流動資産中，華晨中國的現金及現金等價物（含已質押短期銀行存款等）為27.38億元，而流動負債中的短期債項和其他短期負債總額達到66.83億元，這意味着，華晨中國的短期償債能力承壓。

為改善流動資金，華晨中國定期監察應收帳款周轉及存貨周轉。截至二零一九年六月三十日止六個月華晨寶馬，其應收帳款周轉日數約為98日，存貨周轉日數約為116日。

此外，華晨中國今年上半年的應收賬款為10.38億元，同比下滑24.2%；存貨為11.65億元，同比增長16.98%；分别占流動資産的6.94%、7.79%。

這意味着華晨寶馬，華晨中國去年終端銷售及庫存方面并無太大壓力。而這主要得益于華晨寶馬的暢銷。

整體來看，華晨中國的負債情況雖然處于合理範圍内，但其短期償債能力令人擔憂。

3問：華晨中國的錢從哪來？

華晨寶馬是華晨中國的利潤最大來源，沒有之一。

報告顯示，今年上半年華晨寶馬對華晨中國的貢獻達35.52億元，較2018年上半年的36.77億元下滑3.4%；而華晨中國總營業額僅為19.04億元，同比下滑16.74%。

引人注意的是，今年上半年華晨中國的淨利潤為32.3億元，這意味着，除卻華晨寶馬貢獻的利潤，華晨中國虧損3.22億元。

由此來看，整個華晨中國基本是依靠華晨寶馬來保證盈利、甚至運轉的。令人擔憂的是，從近五年的數據來看，這已是常态。

4問：華晨中國錢都花在哪兒了？

入不敷出。

公告顯示，今年上半年，華晨中國銷售成本達18.03億元，同比下滑15.36%。汽車K線認為，這與其銷量下滑不無關系。

經營開支總額為4.77億元，同比增長5.78%。而經營成本中的銷售及分銷開支為2.12億元，同比增長18.91%；行政開支為2.65億元，同比下滑2.81%。

根據報告，銷售開支增加主要由于廣告及員工成本增加所緻；而行政開支則由于撥回若幹預期信貸虧損撥備，惟部分被員工及研發成本增加抵銷所緻。

今年上半年，華晨中國的資本開支為5.19億元，同比增長381.35%，主要用于購買用具及模具、機器及設備，以及作為LCV産品的開發成本。而其資本承擔為4.773億元，同比增長73.56%，主要與建築項目以及購買廠房及機器的資本開支有關。

此外，财務成本約為3638萬元，同比下滑45.7%，主要是由于今年上半年以貼現銀行擔保票據安排融資、銀行借貸減少及借貸利率下調所緻。

整體來看，華晨中國純屬忙活半年，瞎折騰，賠了夫人又折兵，最後隻得仰仗寶馬這顆“搖錢樹”。

5問：華晨中國投資企業在當前的市場地位如何？

華晨中國與寶馬的合資公司華晨寶馬發展勢頭良好，其它不值一提。

今年上半年，華晨寶馬累計銷量達26.42萬輛，較去年同期的20.98萬輛增加25.9%。盡管經濟環境持續不穩，華晨寶馬依然取得了不錯的銷量表現。

其中，寶馬X3為華晨寶馬的主要增長動力，上半年銷量達5.47萬輛，同比增長2319%；寶馬X1上半年銷量達4.83萬輛，同比增長1.2%；寶馬5系依然是最暢銷的車型，上半年銷量達7.58萬輛，同比增長9.7%；寶馬3系則略顯乏力，上半年銷量為6.08萬輛，同比下滑8.9%；寶馬1系轎車上半年銷量達2.11萬輛，同比增長8.9%。

值得一提的是，雖然華晨寶馬銷量增長四成，但其帶來的利潤卻下滑3.4%。這主要是華晨寶馬為促進銷量，參與價格戰，導緻單車利潤大幅下滑所緻。汽車K線通過計算得出，2019上半年華晨寶馬的單車利潤為26892元，而2018年同期這一數字為35062元。

可見，在市場不景氣、競争加劇等大環境下，華晨寶馬也倍感壓力，不得不降低利潤求銷量。

華晨中國其它業務表現，上文也提到，綜合起來入不敷出，年年折騰年年賠錢。其中，華晨雷諾今年上半年累計銷售新車20234輛，同比下滑11%。

可以說，華晨寶馬在華晨中國占有絕對地位，在整個豪華車市場，也舉足輕重。

6問：上半年華晨中國主要人事變動情況？

“江山易主”。

今年4月12日，華晨中國突然發布公告宣布，即日起，祁玉民辭任執行董事、行政總裁及本集團若幹職位；閻秉哲獲委任執行董事、行政總裁及本集團若幹職位。

與此同時，祁玉民也辭去華晨雷諾董事及合資企業華晨寶馬董事職位，同樣由閻秉哲接任。

值得一提的是，在此公告之前，相關風聲一點都沒有。公告發布的前幾天，祁玉民在接受采訪時，誇誇其談，大有将在接下來的工作中大展拳腳之意。

雖然公告表示這一調整是因祁玉民已屆退休年齡，從誇誇而談到突然的變化，不過幾日光景，難免令人遐想。但從祁玉民在退休前幾日的狀态來看，恐怕連祁玉民也是後知後覺。

7問：關于華晨中國近半年輿情如何？

通過查閱華晨中國半年報，并未發現該公司在今年上半年有較大法律糾紛，以及相關重大負面新聞。

不過，高度依賴寶馬、其它業務表現平平的的華晨中國，難免飽受诟病。

引人注意的是，今年上半年，寶馬品牌在中國市場先後召回8次，共召回83.27萬輛，不可否認，這是對消費者負責的表現，但多多少少會對其品牌形象，從而造成負面影響。

衆所周知，品牌建設需要漫長的時間和巨大的投入，而潰塌隻需一夕之間。因此任何品牌都應愛惜自己的羽毛，珍惜長久以來建立的品牌形象，畢竟，摧毀容易重建難。

8問：華晨中國（合營聯營公司）未來有哪些規劃？

華晨寶馬積極進取，華晨雷諾仍在摸索。

盡管市場放緩，華晨寶馬對中國豪華汽車行業長遠發展前景依然抱有信心。

根據公告，新3系轎車、華晨寶馬在中國生産的第七款寶馬X2，以及X1中期改良版本均計劃在今年下半年推出，或将進一步提振華晨寶馬銷量。

不僅如此，寶馬正在積極進軍中國豪華電動汽車市場，華晨寶馬已就新能源汽車策略及未來數年的産品陣容預先拟定藍圖。華晨寶馬将融入寶馬全球生産網絡中，其中X3純電動（BEV）汽車将由華晨寶馬獨家生産，并于2020年後出口至全球各地。

未來新産品亦将配備傳統内燃機及BEV兩種型号，以靈活滿足市場需求。

值得一提的是，未來寶馬X5也将加入華晨寶馬進行國産。為籌備新産品，華晨寶馬已開始進一步提升産能，包括建設新開發工廠以及擴建現有大東及鐵西廠房（全部預期于2022年竣工），并設有可供生産所有傳動類别的靈活生産構架。

渠道方面，華晨寶馬持續擴展其經銷網絡，截至今年6月30日華晨寶馬在全國擁有532家全方位服務4S店。

旗下華晨雷諾輕型商用汽車業務方面，華晨雷諾正着力開發 型号及一項全新金杯産品等新産品，預期今年下半年仍不能實現盈利。

華晨東亞汽車金融則與潛在原設備制造商新客戶持續商讨，期望增加多品牌客戶以進一步開拓服務組合。

除此之外，華晨中國正在尋求方法進一步精簡現有營運及公司構架，以支持業務增長。

9問：各大券商機構如何評價華晨中國？

汽車K線查閱資料發現，各大證券投行機構對華晨中國的評價五花八門。

華晨中國發布半年報後，野村發表研究報告顯示，華晨中國股價短期催化劑較少，遂維持“中性”投資評級，将目标價由10.2元下調13.7%至8.8元。

該行指出，華晨并沒有就未來增派息提出政策，并表示相信華晨中國未來仍需投資自身業務，同時華晨在合資公司的持股比例将于2022年降至25%，或沒有足夠誘因令寶馬進一步為公司提供現金貢獻，或将進一步影響公司派息。而國泰君安也表示維持對華晨汽車的“中性”評級，下調目标價至7.84港元。

招商證券則維持華晨中國“買入”評級及目标價9港元，主要考慮到未來公司持有寶馬股權減少後，盈利穩定性降低，給予估值相對當前汽車制造商行業平均(7.6x)折讓近20%，相對公司曆史平均(11.3x)折讓45%。

麥格理表示維持華晨中國“跑赢大市”評級，并指該股為行業首選；該行又将華晨中國2019-2020年每股盈利預測下調4%，目标價由10.3港元降至10.1港元。

裡昂發表報告稱，下調對華晨中國股份目标價，由8.49港元降至7.22港元，維持“跑輸大市”評級，并下調集團今明兩年盈利預測分别4%及5%，預計明年預測市盈率僅5倍，反映毛利率表現繼續受壓。

10問：華晨中國的發展前景如何？

短期前景可觀，長期令人擔憂。

鑒于目前市場的不明朗因素，2019下半年對中國汽車行業及華晨中國而言仍然挑戰重重并可能出現波動。

好在今年下半年，華晨中國賴以生存的華晨寶馬将推出多款新車，因此其下半年業績頗為值得期待。

但從長遠來看，随着合資股比限制放開，華晨中國已與寶馬集團達成協議，以現金290億元向寶馬轉讓華晨寶馬汽車25%的所有權，該協議将于2022年生效，同時延長合資企業的經營期限到2040年，屆時，華晨中國持有華晨寶馬的股份将由此前的50%變更為25%。

這意味着，股比變更後，華晨寶馬對華晨中國的利潤貢獻将會減半，同時也将影響投資者信心。

作為一家投資公司，投資華晨寶馬無疑是華晨中國最正确的選擇，這一投資不僅成為華晨中國的最大盈利來源，更肩負着養活整個公司的重任。正因如此，華晨寶馬的一點風吹草動，都将對華晨中國産生緻命的影響，更何況是利潤的腰斬。

面對這一變動，華晨中國也需早做打算，以穩固公司的投資收入。