騰訊2023年展望：溫和複蘇之年

圖片來源@視覺中國

文 | 巍巍昆侖俠

市場進入2022年11月份以來，包括騰訊控股在内的恒生互聯網科技闆塊走出了一輪強勁的反彈行情，2023年新年伊始幾個交易日依然熱度不減。騰訊股價在短短2個月時間從底部反彈已超過80%。

那麼騰訊這波上漲是短暫的反彈呢還是徹底的反轉？如何看待騰訊的2023年呢？

我其實在2022年11月騰訊發布三季報後就發文《騰訊三季報解讀——拐點已至，未來可期》，旗幟鮮明的表達了騰訊經營拐點已至的觀點。

目前過去近兩個月時間，随着國内疫情防控政策徹底打開，2022年12月遊戲版号超預期以及視頻号商業化提速等因素的影響，也印證了我關于騰訊經營拐點已至的判斷。

當然，我們也不能過度樂觀，當前新冠大流行尚未完全結束，經濟增長的勢能也遠未恢複，外圍美國經濟也存在一定程度的衰退風險，因此我認為2023年對于騰訊而言将是一個溫和複蘇之年，重新步入增長快車道還需假以時日。本期内容主要圍繞2022年回顧、重點業務展望，最新業績預測和估值調整等方面展開。

01 跌宕起伏的2022年

俗語講溫故而知新，首先簡單回顧一下騰訊公司在過去的2022年的表現。騰訊公司過去一年在資本市場的表現可謂是跌宕起伏，創下了多項曆史之最，刷新了包括筆者在内的衆多投資者的認知。簡單說幾個印象深刻的點吧：

1、 2022年3月16日在經曆連續兩天大跌後，單日股價暴漲超23%，創上市以來單日最大漲幅，報367港元。消息面上高層召開金融維穩會議，極大鼓舞了市場信心。

2、 2022年10月25日，創出198.6元的年内新低，股價年内跌幅高達60%，也是創出曆史年度最大跌幅。有誰能想到騰訊這樣濃眉大眼的家夥一年之内股價也能暴跌60%以上？所以資本市場什麼奇怪的事情都會發生，切莫盲目上杠杆。

3、 就在2022年10月25日騰訊創出新低後，11月和12月發起了絕地反擊，短短兩個月股價較低位反彈超70%！也是活久見。很多自作聰明等待上升趨勢的的投資者又有幾人抓住了這美妙的“魔法時刻”呢？

對于賺取真金白銀的優秀企業而言，股價跌到一定程度，自然就有一些聰明的資本開始買入，從而形成股價底部。

筆者在10月24日撰寫了《市場砸出了黃金坑，騰訊茅台選哪個》一文，發表于11月2日出版的最新一期《證券市場周刊》。文中旗幟鮮明的指出騰訊股價明顯低估，并且是一眼定胖瘦那種肉眼可見的低估。并且通過模拟騰訊私有化，說明從一級市場角度而言也是明顯的低估。

4、 史上最大規模回購：2022年随着騰訊股價的大幅下跌，騰訊官方開啟了上市以來規模最大的回購。據第一财經數據統計，2022年以來騰訊累計回購約9097.86萬股，年内回購次數超過百次，累計耗資超337億港元，超過騰訊曆年回購金額總和。

02 基本盤堅如磐石，QQ元宇宙值得期待

騰訊核心的底層社交通訊護城河依舊穩固，根據2022年三季度财報顯示，微信最新月活人數同比增長3%，首度突破13億大關，傲視群雄。QQ月活5.7億，同比微增0.1%，重拾增長。

筆者最近在想一個問題，微信對于國人到底有多重要？是否真的不可或缺？

前段時間，12月中下旬，全國多地疫情達峰，全民陷入“布洛芬”短缺的巨大恐慌之中。騰訊公司僅花了3天時間便推出了“新冠防護藥物公益互助”小程序，據媒體報道已有數百萬人訪問了這則小程序，用戶自主發布累計超過100萬條求助與幫助信息。

在平台上有許多用戶拿到了急需的藥物，而有多餘藥物的用戶，也不斷通過平台進行“餘藥共享”。一場有數百萬人參與的“互助接力”，讓人們再一次體會到了人與人之間的溫暖。

騰訊這次及時而有溫度的動作收獲外界一緻好評，有用戶直言這件事情也隻有騰訊才能做到。

這讓我對騰訊科技向善的願景有了更直觀的認識，也讓我意識到微信真的已經成為國人的一種生活方式。用戶黏性非常強，很難被競争者從外部攻破。

另一方面，騰訊的社交另一大支柱，QQ的月活用戶自從2016年被微信超越之後，已經連續下跌5年，似乎下跌趨勢已經無法避免。然而數據顯示，QQ2022年三季度最新的月活人數為5.74億，同比微增0.9%。2022年開始，QQ月活人數連續3個季度恢複了正增長。

2022年QQ究竟發生了什麼變化？其實早在2021年4月，面對QQ的頹勢盡顯，騰訊平台與内容事業群（PCG）内部進行了新一輪的組織架構和人事調整。

騰訊副總裁、天美工作室群總裁姚曉光接手PCG社交平台業務負責人，主管QQ業務發展。這也是騰訊第一次任命跨事業群的業務負責人。騰訊對此的說法是，“希望将遊戲領域所積累的計算機圖形技術和能力，應用于社交和視頻領域的想象空間”。

很快在2021年7月，騰訊又傳出姚曉光親自帶隊PCG與天美工作室，開發遊戲社交App，從社交、遊戲兩個方向同步探索元宇宙的消息。

應該說騰訊的這次人事調整還是很有成效的，姚曉光上任後對QQ進行了一系列大的動作。讓我們從财報中看看官方是怎麼說的，2022年Q1的财報中提到了超級QQ秀和短視頻分享更加便捷。

這主要因為QQ引入了一個類似視頻号的功能叫"小世界", 集合了年輕人喜歡的二次元動漫，遊戲，音樂等娛樂視頻。前段時間在海外社交平台突然爆紅的二次元照片生成器也正來自QQ團隊的産品“異次元的我”。

而在接下來的2022年中報裡，官方重點談的都是超級QQ秀，三季報中還談到了與Gucci和肯德基的商業化合作。說明超級QQ秀在持續取得一些進展，将一些年輕用戶又拉了回來（月活Q3比Q1環比增加了1千萬人），是QQ月活人數恢複增長的主要原因。

自從2021年11月30日，騰訊《超級QQ秀》低調上線以來，經過一年時間的精心打磨，不論是虛拟形象的逼真度和多樣性，還是虛拟空間的精美畫質和可玩性，亦或是大品牌商家的參與度，超級QQ秀都是當前市面上完成度較高，可玩性和體驗流暢感最好的「元宇宙」雛形産品之一。——隻是大家都沒有注意到。

憑借着《超級QQ秀》和《QQ小窩》的組合，騰訊已經擁有了一大批忠實的青少年用戶（有讀中小學孩子的家長可以問問孩子有無自己的QQ小窩），而在小紅書等年輕女性用戶群體間也較受歡迎。目前《超級QQ秀》還處在測試體驗階段，随着産品功能和内容的不斷豐富，2023年還是值得期待一下的，畢竟自嵌了虛幻4開發引擎，産品的上限還是很高的，有成為爆款産品的潛質。

03 政策暖風頻吹

過去兩年，相關部門對整個互聯網行業較為突出的涉嫌壟斷，資本無序擴張，數據違規收集等亂象進行了專項治理工作。而騰訊的遊戲、廣告和金融科技業務也是治理對象。

而去年以來，官方在多個不同場合表示專項治理工作結束，轉入常态化監管工作。年末的全國經濟工作會議指出：要大力發展數字經濟，提升常态化監管水平。支持平台企業在引領發展、創造就業、國際競争中大顯身手。

12月18日，新任浙江省委書記易煉紅在杭州調研阿裡巴巴集團，鼓勵企業要在國際競争和造福社會中大顯身手，争當規範發展模範生、創新發展領頭羊。

在12月24日播出的《新聞聯播》“抓機遇 迎挑戰 各地民營企業創新前行”的專題報道中，騰訊作為民營數字經濟企業代表，在科技創新、數實融合等方面的實踐探索受到表揚。

12月28日，在2022年結束前3天，國家新聞出版署發布的2022年12月網絡遊戲審批信息，共84款國産遊戲，45款進口遊戲獲批。以上種種例子都在證實過去兩年懸在互聯網行業頭頂的達摩克裡斯之劍”已經落地，鼓勵行業發展的各項措施今年也将陸續推出。

2023年另一個重要看點是騰訊的金融控股牌照能否獲批，對此筆者持樂觀态度。

04 遊戲版号質量數量雙豐收

原本以為12月遊戲版号會再度缺席，結果12月28日，在2022年結束前3天，國家新聞出版署發布 12 月國産和進口網絡遊戲審批信息，共128 款遊戲獲批，業内直呼提前過年了。

本次版号過審可以看作是國家鼓勵互聯網産業發展的一大重要舉措，是遊戲行業真正“松綁”的信号。首先，本次發布過審的遊戲可謂雨露均沾，騰訊網易這樣的大廠，還是其它中小工作室都有重磅遊戲過審，而在過審遊戲類型上也涵蓋了MOBA、射擊及女性向版号，打破了部分類型遊戲無法過審的傳聞。

其次，本次有45款進口遊戲獲批。上一次進口遊過審還要追溯到2021年6月28日，距離本次發布已有548天的時間之久。并且本輪版号含多款美韓IP，說明限韓令“破冰”、中美文化交流有了新進展。因此本次進口遊戲審批重啟意義重大。

而騰訊本次可謂是最大赢家，自研和代理共計有8 款遊戲獲得版号：其中有2 款國産遊戲版号獲得審批，包括快手研發，騰訊代理發行的《西行記燃魂》，騰訊自研自發的《重生邊緣》；以及6款進口遊戲版号，包括《無畏契約》（Valorant），《寶可夢大集結》，《大航海時代：海上霸主》，《饑荒：新家園》，《命運方舟》(LostArk)，以及《二之國：交錯世界》。

整體版号數量、質量超預期。然而從版号發放到遊戲貢獻實質業績，仍需要幾個月到一年時間不等。特别考慮到目前無論國内還是海外遊戲市場正在經曆“疫情紅利”的消失和宏觀經濟下行所共同導緻的增長乏力，整體遊戲大盤2023年仍然處于下行尋底的過程。

從國内遊戲大盤來看，伽馬數據《2022年11月遊戲産業報告》顯示，2022年11月，中國遊戲市場實際銷售收入191.68億元，環比下降3.04%，同比下降19.23%。

在2021年11月份，伽馬數據的報告曾顯示，10月中國遊戲市場實際銷售收入環比在近6個月後首次出現增長，但在11月，這股增長的勢頭似乎沒能延續下去，行業依舊處在調整狀态。而國外遊戲市場日子也不好過，據Sensor Tower統計，2022年11月，全球手遊玩家在App Store和Google Play付費超過61億美元，同比下降11.3%。還沒有看到企穩的迹象。

對于騰訊而言，表現出的韌性要略好于遊戲大盤，國内王者榮耀和和平精英表現平穩，略有下滑；海外遊戲中《Valorant》、《Apex 英雄》以及代理發行的《幻塔》均有不俗表現。

而以韓國Shift Up 研發、騰訊海外宣發品牌Level Infinite 發行的《勝利女神：NIKKE》則是最大的驚喜。據Sensor Tower 數據，《勝利女神：NIKKE》上線首月的營收超過1 億美元，高于《暗黑破壞神：不朽》（4900 萬美元）、《Apex 英雄》手遊（1160 萬美元）等其他幾款熱門新遊的首月收入。有望助力4Q22騰訊海外遊戲收入超預期。

當前，騰訊公司遊戲儲備充足、據不完全統計約50多款，其中20餘款遊戲已經獲得版号，其中不乏有幾部爆款潛質的作品。《無畏契約》、《地下城與勇士手遊》、《命運方舟》、《黎明覺醒》、《Honor of Kings（王者榮耀國際版）》、《暗區突圍國際服》、《王者世界》等遊戲進展值得重點關注。

筆者認為騰訊遊戲2022年四季度以及2023年一季度，仍可能處于弱勢尋底的過程，快的話2023年二季度，慢的話2023年下半年将迎來業績向上的拐點。

05 視頻号：戰略總攻即将打響

在上個月的騰訊内部員工大會上，馬化騰表示，“微信事業群最亮眼的業務是視頻号，基本上是全場（全公司）的希望。”同時他表示，“短視頻三年來在全球範圍内對整個互聯網的沖擊相當大，各個平台和企業都不得不重視這一塊。它會侵蝕掉很多長視頻、遊戲等産品的時間，這是一個客觀的發展規律。這也倒逼我們其他業務進行調整。”

其實馬化騰所言非虛，據統計，從2017年—2021年，随着短視頻的興起，中國網民花在短視頻上的時間翻倍，從70分鐘到了2個多小時。而騰訊系APP總用戶使用時長全網占比從2017年的54.3%下降到2021年底的35.7%。

這個時期的騰訊處于被動防禦階段，疲于應對但是辦法不多。直到微信視頻号的橫空出世，形勢才發生了變化。根據第三方機構Quest Mobile發布《2022中國移動互聯網半年報告》顯示，到2022年6月，微信視頻号月活規模突破8億，已經超過抖音，位居榜首，第二名抖音月活為6.8億，快手則為3.9億。用馬化騰的話來說就是“視頻号已經立住了”。

當然視頻号的短闆也很明顯，2021年視頻号人均使用時長隻有35分鐘，與抖音快手近120分鐘的使用時長相去甚遠。背後折射出的是視頻号高質量内容的缺乏和騰訊偏弱的運營能力。

馬化騰在員工大會上表示要聚焦核心業務，主動縮減周邊非核心業務。“你這個（非核心業務）能做多大呢？做大又能怎麼樣？”馬化騰認為，與公司付出的管理成本和精力相比，非核心業務鋪得太多并不劃算。

言下之意其實也很明确，就是好鋼要用在刀刃上。該砍掉的業務就砍掉，把資源和預算都用在核心業務上，而視頻号正是所謂的核心業務。

所以可以預見，2023年騰訊在短視頻領域将不再是一個被動防禦的态勢，而是進入由守轉攻的戰略進攻階段，将獲得無限開火權。

那麼2023年視頻号如果要高舉高打砸資源的話，最應該砸向哪裡呢？我認為應該優先考慮購買優質内容，包括但不限于購買一些大型活動的版權以及簽約一批頂級明星和内容創作者。

2023年杭州亞運會以及2023年新西蘭舉辦的女足世界杯都是不錯的選擇，特别是本屆亞運會首次将王者榮耀、和平精英在内的電子競技首次列為正式比賽項目，騰訊完全可以作為一個引爆點好好運營。

此外，視頻号的一個短闆還在于平台内容創作者多為腰部以下的藝人，缺乏頂級的頭部領軍人物。2022年的老俞的東方甄選其實是個不錯的合作機會，但是彼時視頻号的電商交易闆塊才起步不久，最終失之交臂。

近期，曾經的短視頻頂流李子柒宣布與MCN公司微念達成和解，不久後将會複出。坊間有傳言說李子柒有可能入駐淘寶直播，開啟直播帶貨之路。但我認為李子柒的那種田園牧歌的風格與視頻号的氣質更加搭配，視頻号如果能夠獨家簽約李子柒的話，李子柒将成為視頻号當之無愧的一姐，在騰訊強大的流量支持下重回巅峰也不無可能，而李子柒的入駐勢必也會刺激更多優秀創作者前來投奔視頻号，對雙方而言都是好事一件。

視頻号收入方面，騰訊高管此前在電話會議中表示視頻号信息流廣告需求強勁，相關的收入（主要是廣告）正在朝着每季度10億元的方向前進，而且這一增長沒有蠶食騰訊生态内其他業務的廣告收入。所以，2023年視頻号廣告會貢獻更多的營收，助力廣告業務回暖。

對于視頻号業務，現在市場最關注的是廣告業務，但對電商業務預期較低，而騰訊官方對電商業務的重視程度顯然超過市場預期。

馬化騰近期就表示，希望視頻号未來能更貼近交易，把電商閉環做好。但他也強調，這部分對騰訊來說是陌生的。對于電商交易，騰訊還是要扮演助手和連接的作用。如何在不下場做電商的前提下把電商閉環做好，是視頻号未來的挑戰。

而就在新年伊始，視頻号宣布将于2023年1月1日起，面向商家收取1%-5%的技術服務費。作為行業對比的是，快手此前在2019年起就向商家收取技術服務費，抖音于2020年2月1日起向商家收取1%-10%的技術服務費。視頻号目前開始收取技術服務費意味着電商業務即将大規模啟動了。

在近期流傳的一份渠道調研紀要中，匿名的内部人士透露說：

2022年視頻号電商規模實際為1300億人民币左右，直播占比95%。在吸引的90萬商家中，男裝⼥裝（28%）、護膚（12%）、珠寶配飾（10%）、⽇⽤百貨（9%）、美⻝飲品（8%）分列前五。紀要中也預計說，2023視頻号電商規模将達4000億人民币。

按照這一規模，如果采取2%抽成計算，則2023年視頻号技術服務費收入規模至少在80億人民币左右。因此我預計2023年視頻号的電商業務也将迎來大的發展，畢竟隻有為内容創作者提供較好的變現出路，才能吸引到優質内容的持續創作。

06 騰訊雲業務有望扭虧為盈

雲計算業務一度被外界寄予厚望，被視為騰訊未來十年新的增長引擎。然而最近兩年來騰訊雲的發展卻出現極速下滑的局面，騰訊雲的市場占有率也被華為超越，位列第三。

實際上最近兩年，幾乎整個本土互聯網雲廠商增速都在持續放緩。與之形成鮮明對比的是國内三大運營商雲服務業務近年來表現強勢，尤其在政企市場。去年上半年，電信天翼雲、移動雲和聯通雲分别營收281億、234和187億元，同比增速分别達到101%、104%和143%。

對于騰訊雲的“失速”，馬化騰最近在員工大會說指出：過去三年CSIG（雲與智慧事業群）做了很多沖量的事情，追求做前端集成，追求大數字營收。湯道生（雲與智慧産業事業群CEO）之前并不想這樣做，但騰訊經常被市場份額和輿論的大勢裹挾，被迫做總包去拿市場份額，“老有人問，你（騰訊雲）的排名是多少？”

馬化騰說“不要被人家奚落兩句，說你這個雲是不是被華為給超過了，你才老三了（你就忍不住）。”他鼓勵CSIG員工不要在乎外界輿論：“無所謂！我們不着急，千萬不要上當。”

同時馬化騰也給出了自己的建議：“全世界To B做得好的公司，沒有一家是靠系統集成做大的，核心還是做産品。做好産品，然後扮演被集成的角色，這才是騰訊要長期做的事情。”

馬化騰認為騰訊的優勢在于“一門三傑”（企業微信，騰訊會議和騰訊文檔）代表的協同辦公能力，以及小程序連接的TO C和TO B業務閉環。“這些是很好的，全世界都沒有，為啥不發揮這個優勢呢？”馬化騰認為，去跟别人競争那些“不差騰訊一家”的事情沒有意義。

與對PCG業務部門的嚴厲批評不同，我們明确能感受到馬化騰對雲計算業務未來的發展前景還是非常看好，寄予厚望，所以更多的是鼓勵員工要擺正心态，不要被輿論裹挾，充分發揮自身獨特的産品優勢，做出優秀的差異化産品來。

聯系到去年騰訊和聯通成立雲計算的合營公司，以及馬化騰關于願意被集成的表述，我們不難看出騰訊雲計算業務戰略已經發生明顯的轉變：

逐步退出在IaaS層與友商的直接競争，更多依靠聯通的國企優勢來聯合開展業務。充分利用好自身的産品優勢，以“一門三傑”（企業微信，騰訊會議和騰訊文檔）和小程序為核心，進一步加大在PaaS 和SaaS層産品的不斷拓展和變現。

以筆者經常使用的騰訊文檔為例，目前絕大部分寫作已經從本地Word全面轉向騰訊文檔，非常方便好用。而在2022年上半年騰訊文檔悄然推出了普通會員和超級會員方案，開啟商業變現。價格分别為9元每月和30元每月，而2022年9月，有“國民會議APP”之稱的騰訊會議宣布開始收費，推出了個人會員、商業版、企業版三種配置的收費标準，個人會員每月30元，企業用戶最低399元每月。

因此我認為，騰訊雲業務目前尚處于深度調整之中，對于2023年應該放低預期。由于騰訊在産品結構方面的調整以及服務價格方面的提升，2023年騰訊雲業務預計營收将繼續維持低速增長，而業務虧損則将大幅縮窄，2023年有望實現首度盈利。遠期随着訂閱收入的增加，有望實現更健康的長期利潤增長。

07 戰略收縮仍然是主旋律

通過馬化騰在員工大會上的講話，我們能明顯的察覺到馬化騰對于2023年依然不樂觀，要求各部門聚焦主業，降本增效。除了視頻号以外，絕大部分業務都處于戰略收縮狀态，而不是擴張。

結合當前市場環境來看，騰訊作出這一選擇并不難以理解，畢竟C端消費互聯網絕大部分領域都已經進入存量競争階段，跑馬圈地的時代已經一去不複返。

而B端産業互聯網的各自應用場景不同，業務開拓遠非一日之功。在這種對外開源受限的情況下，對内節流則成了主要任務。

預計各項營業成本和費用依然有下行空間。一方面2022年騰訊幾乎所有業務部門都進行了業務精簡和人員優化，預計2023年将會體現出較為明顯的優化效果。另一方面受益于内部貪腐的整治，買量成本和銷售費用有望持續降低。

08 最新業績預測和估值調整

總體而言，我依然維持2022年三季報點評時的判斷：騰訊的業績拐點已至，四季度将繼續延續三季度的弱恢複趨勢。2023年将在低基數的影響下将迎來恢複性增長，利潤端的增速要明顯高于營收端。

維持2022年四季度330億調整後淨利潤的預測，2022全年調整後淨利潤1189億。2023年和2024年預計取得15%和15%的增長，即2022-2024年調整後淨利潤為1189億、1367億、1562億。

估值方面，騰訊股價從2022年11月以來短短兩個月時間，從低位已經上漲超過80%，目前3.3萬億港币市值對應2023年動态PE為21倍，過去的漲幅更多的是從嚴重低估回歸到合理偏低估狀态。像去年那種肉眼可見的便宜估值已經不再有了，2023年賺取的更多是業績恢複增長的錢。